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2019-09-17 15:08:20 来源:

  新浪财经上市公司研究院 白酒浪头/王永

  2019年上半年,水井坊(46.250, 0.00, 0.00%)实现营业收入16.9亿元,净利润3.4亿元。分别同比增长26.47%和26.97%。

  营收增速在18家上市白酒公司中位于第5位,净利润增速则排在第8位,实现了增速超过行业平均水平的目标。

  为了实现这个增长目标,水井坊付出了5.4亿元的销售费用,占到营业收入的32%。也就是说水井坊拿出了超过三分之一的营业收入用于营销推广,销售费用率排第一。

  水井坊增速放缓背后:超高销售费用率+大量出售的散酒

  上半年,水井坊实现了26.47%的营收增速,总营收达到16.9亿元,全年有望突破30亿。

  受益于提价,上半年吨价提升了3%,销售毛利率提升了1.07个百分点,达到82.21%,在18家上市酒企中仅次于茅台。

  公司全年销售目标是33.83亿元,相比去年增速达到20%;税后净利润达到7.53%,增速30%。

  靓丽的财报数据背后,仍有两个值得关注的点:

  一是超高的销售费用率。

  2017年以来,水井坊不断加码销售费用投入,2016年销售费用率仅为21.22%,2017年增长到26.88%,2018年增长到30.31%,今年上半年继续增至32%。

  某种程度上可以说,水井坊是在以高企的销售费用投入换取业绩的高增长。和其他区域酒企不同,水井坊并无自己的基本盘,省内销售收入占比不到10%,主打大单品臻酿八号和井台一开始就是走的省外路线,在竞争激烈的省外市场,要确立高端产品的品牌形象,宣传推广必不可少。

  值得注意的是,经过前几年的高增长后,水井坊的营收增速已经渐显疲态,去年增速滑落到第3名,今年上半年进一步滑落到第6名。

  在次高端竞争愈演愈烈的当下,总规模不到30亿的水井坊,以高销售费用率带动营收的路还能走多远?

  二是大量低价出售的散酒。

  根据投资者交流会披露的数据,上半年散酒销量4666吨,超过成品酒4163吨的销量。

  从公司披露的数据来看,4666吨的散酒销售给公司带来了4400万元的营业收入,尽管吨价低至9429.92元,扣除营业成本仍有2600万元的毛利,并未给公司带来额外损失。

  其实不然,水井坊财报中披露的低档酒高达50%的毛利率或非其真实毛利率。

  由于水井坊并无自己的低档酒品牌,低档酒基本都当散酒出售。每年还有大量低档酒成为了库存,由此带来了巨额存货跌价损失,2015年与2016年两年存货跌价损失均超过5500万,2017年达到1.07亿。

  2017年针对投资者发出的计提资产减值原因的提问,公司曾表示,计提针对的是不用于生产核心品的酒体,这部分酒体是过去积累下来的,鉴于仓储成本不断增加,衡量了酒体的市场价格与生产成本后,作出相应减值。

  很显然,散酒的售价是覆盖不了成本的。根据披露数据,上半年散酒销售营业成本为1800万元,除此之外还有3836.86万元存货跌价准备(自制半成品)转回,若转回金额全部为上半年销售的散酒所对应的转回额,则真实成本约为5600多万元,扣除营收之后是亏损的。

  截至2018年末,公司散酒库存已经高达3万多吨,何时会再进来一波大额减值?

  次高端市场竞争激烈 水井坊能走多远

  目前的水井坊,是一家靠次高端产品,更确切说是靠300-400元价格带的臻酿八号带动的川酒企业。

  水井坊这几年的增长全部得益于次高端扩容,2015年其营收规模还不足10亿元,在18家上市酒企中排名倒数第3,而到了2017年营收增长到20多亿,排名提升了4位。

  这正好是水井坊剥离低端产品,推出次高端臻酿八号大单品的时间段。

  2000年水井坊酒推出了井台装,定位为高端产品,此后价格一路上涨,从2012年的738元上调到858元,最高涨至958元。后由于行业不景气,价格降至400元价格带,后又提升至600多元。

  2013年底推出臻酿八号,定位在300-400元价格带。2013年前,井台一度占到营收的80%, 臻酿八号推出后获得爆发式增长。2016年臻酿八号、井台、典藏及其他产品占比大概为6:3:1。

  今年上半年,臻酿八号和井台为代表的次高端产品线上半年增长32%,远快于整体营收增速。臻酿八号增速远快于井台,仍是公司的核心动力。

  臻酿八号取得成功的关键在于,次高端市场扩容,臻酿八号填补了该价格段的市场空白,又承接了从井台和典藏分流的客户。

 水井坊困局:销售费用率居高不下 巨量散酒库存待解

  (图片:水井坊2019年半年报投资者交流会PPT 根据京东商城信息,臻酿八号售价359元,井台519元)

  然而也应该看到,随着次高端市场竞争的白热化,规模还不足30亿的水井坊压力巨大。

  与臻酿八号相互竞争的同价位产品包括洋河的天之蓝系列、红花郎、水晶剑南、青花汾酒、沱牌品味舍得等。

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